黄金

在刚刚结束的2月份，黄金周线录得四连阴，COMEX黄金主力期货月线收跌5.58%。全球资金在2月份大幅缩减黄金头寸，黄金ETF流出多达20吨，大部分时间的持仓量接近2020年疫情初期以来的最低水平。
在2月之前的三个月，黄金是一口气不带停暴涨了300+美元/盎司，但到了2月情绪就变化了个180度，很多小白猝不及防?至少老手们并没有，早在今年1月16日我对于黄金市场的判断核心就一句话:

既然逻辑指向乐观消退，波段方向就可转为博弈日线级空单的交易机会。

**交易黄金这个品种十多年，越研究越发现这个品种有两大“玄学”
1、黄金很少给你个痛快:
2、大行情常常瞬间爆发让你望尘莫及

这两个特点本不应该同时存在，就等于咱们评价一个人，基本不会把“磨磨唧唧”和“雷厉风行”一块形容。但我们看到的黄金行情很多时候就这样，容易卡在某个别关键位置上做假突破不给你个痛快:又在一些你不注意的位置瞬启动，一副“追到算你赢”的赌气架势。我经常和新手解释说黄金不适合小白，因为她对交易节奏的要求特别高，你稍有犹豫就容易被深套，“一子错而满盘输”。
在本周二拉涨之前，按照“一跌都是坏消息”的情绪惯性，市场上大部分分析都以看空黄金为主。基本面多头因素被杀得寥寥无几，甚至也将过去两个月热炒得“央行购金”翻搬出来。但这对于黄金多头而言最多不过是“精神安慰”，央妈们从来都是黄金价格的接受者，从历史上看，它们的买入也从未给金价“买”到过趋势性拐点。而且从官方数据来看，消费大国的购金行动已经较去年未放缓。今年1月，印度的黄金进口量较去年同期暴跌76%;中国央行增持了15吨黄金储备，远不及去年11月和12月公布的62吨。就在空头认为本周攻陷1800大关时，多头趁2月底收线反客为主重新站上1830美元。这把抢攻究竟只是昙花一现，还是真的要重拾涨势?

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开篇我们还是先来回顾两个与黄金走势密切相关的市场，一是美元，另外一个是美债。众所周知，黄金身上的金融属性极强，研判美元指数和美债是绕不开的。

目前，现货黄金价格与美元指数之间的反向相关性达到了至少2005年以来的最高水平。对于美元指数的中期看法，我这边引用一段团队成员在消息内参的段落来阐述清楚。

“美元不仅仅是美国的货币，还是当前世界体系的主要货币，美元指数本身就是美元兑一篮子的主要货币计算得出的。我之前分享过美元的“事实视角”讲的就是美国在货币政策与经济复苏两个层面，都有落后其他经济体的预期。这两个打压美元表现的因素有变化么? 其实并没有改变，甚至还有所加强了。
货币政策层面，简单来说就是主要经济体的加息速度比美元更快，利差缩小将导致早前流入美国的资本开始流出。欧洲央行行长拉加德才刚刚强化3月加息50个基点的预期:英国的通胀问题自认为比美国还要棘手，5月加息50个基点的可能性已经完全被市场定价，澳洲联储、新西兰联储的利率峰值预期也在不断被上调，而日本央行马上要经历行长的换届，市场普遍预期新行长只能接下烫手山芋，开启放弃超宽松货币政策的进程
经济复苏层面，美国和非美尤其是欧洲的数据更没得比较了。欧元区2月PMI增速创九个月来新高，英国2月份消费者信心指数大幅上升，都显示了整个欧洲经济前景的韧性。不断被提振的经济预期，再叠加比美联储更加鹰派的货币政策，非美货币相对于美元的基本面预期与利差预期优势，依然分明显。
当然有声音会认为，美联储加息预期会抵消上面的优势。但美联储真如市场预期那样激进，甚至3月就加50个基点吗? 我们认为通胀还没到那个份上美债困境并不允许美联储做出出格的行动。什么意思? 首先美联储有很多紧缩措施还没发挥作用，需要时间传导产生影响，拐点下来这么多期数据，不会只看一期数据就作出政策反转，另外我认为美联储要重新激进，这不是想不想的问题，而是能不能的问题。
美联储现在的情况说白了是两难局面，一方面抗通胀的任务道阻且长，另一方面美债总额在2月初已经达到31.5万亿美元，目前的联邦基金利率下每年光是利息接近1.5万亿美元。美联储继续加息，美债利息就越高，并且造成财政赤字增长，而财政赤字正是持续为通胀提供上行动力的来源之一，同时因为它本质上是在印美钞，反过来也会让美元贬值。那么怎么能又维持步伐，又达成通胀日标呢? 大摩首席投资官Eric Stein给了他的答案，他认为美联储实际的通胀日标是3%左右，美联储不会为了2%而强行推高利率到6%，激进加息的后果将会是美联储的不可承受之痛。
总结一下，个人认为本轮美元技术反弹已临近结束，在2月修正完下跌速率后，随着美元利差优势缩小、欧洲及新兴市场经济复苏，美元将重新饮复疲软，除非美联储有进一步明确的强硬行动与坚决表态，中期依然维持看淡美元表现的判断。

另外还想补充两点。

一者，在加息周期之末，继续加息并不意味着美元能继续走强。历史上，美元还常常比加息终点更早见顶。

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再者，虽说在大国博弈、地缘风险高企的时代背景之下，刻意打造超强美元常常是美国收割对手和制霸全球的杀手锏，但不得不提的是，这个还需要审时度势地用。单靠美联储单方面加息，未必能打造出统治阶级想要的超强美元，如果平衡不好利弊还会反噬其身

在当前的宏观环境下，有个情况恰恰就出现了：高利率之下，美国如今连偿还债务利息都已变得困难，美债持有大国还在不停地抛售美国国债，美联储自然也是有顾忌的一一在这个当口要让美元“重新伟大”，实在显得不合时宜。

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再往下，我更想谈谈美债问题。用美债去分析黄金，多数人是用实际利率那一套投研方法，用相关性去关联。但我这次是用因果论去与大家深剖一下美债与黄金当前的特定关系，这也揭示会美债问题，为何是下一阶段促使黄金爆发行情的主因所在。
眼下美债市场就潜藏着这么一件事，大家都知道它来了，但不知道它什么时候会开始发作，会以什么方式发作。这种不确定性正是黄金多头最喜欢的下一阶段的美债，或会成为黄金多头的“守护者”。

我说的预期差，正是几乎一年一度的“美国债务上限”闹剧。说它是闹剧，是因为二战之后这个问题已经闹了99次，而且每次国会两党都以同意调高债务上限“圆满”结束。这像极了两口子吵架，彼此都想利用债务上限问题相互威胁，要求对方妥协，但怎么吵最后都是一家人，反正不会同归于尽；只是每次吵的过程和激烈程度不尽相同，自然对市场的冲击程度也就不同。

虽然债务上限这个“闹剧”还没有真正闹起来，但基本确定的一点是，谈判的不确定性都会导致美国国债的波动性加剧和混乱，从而影响整个市场。以往常见的市场影响，往往都是风险资产被打压，避险资产受益。

这个回路是很有意思的: 美债本身有避险属性，所以即便债务上限危机提高了美债的违约风险，但市面上的避险资金还是会买入有“名义违约风险”的美债，从而导致美债收益率大跌。这种情况在2011年评级机构标普第一次下调美国主权信用评级时就出现过。当时市场避险情绪上升，10年期美债收益率下跌了82个基点，黄金则原地飙升近13%。

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那么，这次又会是个什么情况? 至少在我观感当中，我认为全市场投资者主流还在扎堆研究通胀与利率变化，轻视了美债这个潜藏在暗处的大雷，至今也没把它当回事。上限截止日期前后到期的股票期权和国债，也几乎没有显示出对债务上限定价的迹象。但有两类资产已经透露出风险的苗头:
1、美国1年期主权信用违约互换 (CDS) 息差最近飙升至与2011年债务危机时期相当的水平。 (CDS本质其实是一份违约保险合约。)
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2、受政府支出影响的美国股票，年初表现比标普500指数都低了约2%。
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市场的漠视有可能是因为信息的缺乏，而消息面上，美国国税局的税收收入就快出炉了，最迟4月底、5月初就会陆续公布，到时就能知道财政收入能填补财政支出的规模与时长从而算出债务上限的最后期限X-DATE，美国国债市场和股票期权也会做出相关反应。

宏观交易员的任务往往就是在充足的流动性市场锁定预期差埋伏，并在预期兑现时将低价筹码出给对手。尽管美国发生违约这种“黑天鹅”的概率还是极低，但今年的看点，在于集齐两个关键的危险因素: 撕裂的国会，与撕裂的财政与货币政策。

首先是美国国会的撕裂程度较深。在美国国会两党分化的情况下，债务上限j僵局可能会拖到最后一刻。这一届的共和党有多难缠，我们早已经见识过。开年那会，美国众议院就曾因为共和党内右翼拒绝妥协，经历了164年来最难的一次议长选举，投了15轮票才最终选出议长麦卡锡。面对自家人都那么狠，更别说反对党了。
如今，很多共和党人已经决定把债务上限当作筹码，逼迫民主党在其他议题上让步。比如，上限要提高多少、长期预算支出要怎么安排，这样的细节随便抓一个都能让债务僵局拖而不决。因此，期待今年的债务上限能快速解决是不现实的，共和党人估计会对峙到最后一刻，甚至做出更为极端的事情。据一位共和党人透露，麦卡锡当时为了赢下众议院议长的头衔，对党内的强硬派做出了巨大的妥协，很可能已经做出了“宁愿让政府关门也不同意提高债务上限”的承诺。

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除了时间会很久之外，这次的“吵架”过程也会异常激烈，不排除谈判破裂。共和党开出的条件是要民主党大量削减开支，这真的就是故意刁难人。在目前美国联邦的开支中，有七成左右都是医保、社保之类的社会福利法定支出，谁人不知美国盛行的是“贿选”制度，如果民主党公然同意削减这部分支出，必然会失去民心，更会输掉国会和下一次大选。而另外三成可以灵活调节的支出中，有超过一半都是军事支出，能削的很可能就只有对乌克兰的援助部分。但从最近美国继续拱火俄乌的战略来看，让拜登政府同意削减援乌支出的难度也很大。

另一个危险因素，就是美国货币与财政开始掐架。为了给国会就债务上限问题抢救时间，前美联储主席、现美国财政部长耶伦也是使尽浑身解数，当前主要就是动用财政部放在美联储的TGA账户用于支撑联邦政府支出。在债务上限提高或暂停之前，财政部要消耗TGA账户 (即财政部存款账户，本质就是财政存款)来维持运作，这相当于市场投放流动性，这在一定程度上对冲了美联储缩表对市场流动性的影响。
据研究机构测算，TGA在2-8月预备释放的流动性，将至少抵消美联储缩表对流动性的70%的影响。当美国境内的TGA在渲染“抵消缩表影响”的宽松预期，再加上中国日本向市场实际性放水，即便利率高企，美国整个金融环境自然就回到2022年加息之前一一流动性回归也是最近几个月包括黄金、美股、虚拟货币在内资产能够普涨的重要原因，而这也反过来，也会增加美联储如期达成通胀目标的难度。

基于以上两点危险因素，这次的债务上限谈判注定会十分艰难。高盛说过今年很有可能会是这12年间最接近2011年的时刻。美银则认为，届时美国政府会陷入至少几天或几周的违约区。要打破这种僵局，要么得靠外力刺激，比如制造某些重大事件 (危机)，逼迫美国国会这两口子团结起来，起解决问题。要么就置诸死地而后生，让反对党成为罪人，把美国经济推落悬崖，用愤怒的选民和崩溃的市场逼迫反对党同意提高债务上限。这一次更可怕的是，美联储正在紧缩期内，不像以往那样还每月通过QE在市场上买走近千亿美元的美债，所以这次美债收益率的上行压力可能更大，风险资产承受的压力也会更大。越是这种不确定性的时候，黄金往往能从中受益。
行文至此，我总结一下当前我看到的黄金配置逻辑: 自去年11月以来，黄金受益于美联储减缓加息、全球流动性改善以及央行购金的综合利好大涨340美金，随后遇到乐观消退的逆风高位回调近160美金后，在美元重新走弱与美债上限妖风不确定被充分定价前，黄金已经具备埋伏配置波段多单的吸引力。

在具体的行情时空标记位上，我认为本轮黄金持续上涨的行情在没有突发利空干扰的情况下，有望持续到4月中上旬 (本周起算6-8周)。上周我已预警黄金触底; 本周初黄金已提前见底，鉴于大部分朋友看到文章的时间，我认为本周四周五COMEX黄金期货GC主力合约回调1820-30附近区间即可配置，止损设置1805下;若行情无回调直接上冲，则等1850-55冲破再回踩该区间时再合理布局做多，止损设1830下;上方冲击目标标记两处，第一目标区间为1910-1930，行情抵达第一区后可能有30-50美金技术调整后再延续上冲，第二区间目标为1990-2010，黄金有望冲击年内新高。

以上就是我自己个人的市场观点，分享给大家无意于什么指引指导，仅辅助各位梳理基本面与参考，当然也给自己的交易计划留个记录依据。